臺灣高等法院民事判決113年度金上更一字第1號原 告 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心法定代理人 張心悌訴訟代理人 姜衡律師
陳何凱律師（於本院言詞辯論終結後解除委任）被 告 李岳霖即復興航空運輸股份有限公司之破產管理人
賴麗真即復興航空運輸股份有限公司之破產管理人
林明昇
劉東明共 同訴訟代理人 吳至格律師
陳信瑩律師陳毓芬律師上列當事人間請求損害賠償事件，經最高法院第一次發回更審，本院於民國115年3月3日言詞辯論終結，判決如下：
主 文
一、確認附表所列授與訴訟實施權之投資人對復興航空運輸股份有限公司有如同表「所受損害」欄所示金額，及自民國106年6月6日起至清償日止，按週年利率5%計算之利息之債權存在。
二、被告林明昇應給付附表所列授與訴訟實施權之投資人如同表「所受損害」欄所示金額，及自民國106年6月7日起至清償日止，按週年利率5%計算之利息，並由原告受領之。
三、第一項所確認對復興航空運輸股份有限公司之債權，與第二項所命給付部分，如其中一人履行後，他人於給付之範圍內，免給付義務。
四、原告其餘追加之訴駁回。
五、第二審（除確定部分外）及發回前第三審訴訟費用，由被告李岳霖即復興航空運輸股份有限公司之破產管理人、被告賴麗真即復興航空運輸股份有限公司之破產管理人及被告林明昇連帶負擔三分之二，餘由原告負擔。
六、本判決第二項所命給付部分，得假執行。但被告林明昇如以附表「所受損害」欄所示金額預供擔保，得免為假執行。
七、原告其餘假執行之聲請駁回。事實及理由
一、原告於本院第二審程序為訴之追加主張：復興航空運輸股份有限公司（下稱復興航空公司，業於民國107年間經法院裁定宣告破產，並選任李岳霖、賴麗珍為該公司之破產管理人）原為股票上市公司，被告林明昇、劉東明分別為該公司之董事長、總經理。復興航空公司於105年11月17日由林明昇代表與訴外人葉大殷律師簽立信託契約（下稱系爭信託契約），約定將其資產新臺幣（下同）12億元交付信託，各以其中6億元作為「消費者退款、退票」、「員工薪資、資遣費及退休金」之用，系爭信託契約係對其財務業務及股東權益或有價證券價格有重大影響之財務業務文件，依證券交易法（下稱證交法）第36條第2項規定應予公告，渠等故意或過失未予公告並申報，嗣電子媒體於同年月21日報導復興航空公司即將停業，復興航空公司於同日13時24分29秒在公開資訊觀測站刊登重大訊息否認報導內容（下稱系爭重訊），隨即於翌（22）日董事會決議追認系爭信託契約，及決議解散、選任清算人後，同日在上開網站刊登董事會決議解散及部分資產交付信託之重大訊息（下分稱解散重訊、部分資產交付信託重訊）。復興航空公司股價及可轉換公司債自解散重訊發布後至10個交易日即同年12月6日止，急劇下跌，附表所示授與原告訴訟實施權之投資人（下稱系爭投資人）因誤信復興航空公司仍將繼續經營而買進其股票或可轉換公司債，受有如該表「所受損害」欄所示金額之損害（下稱系爭損害額）。爰依民事訴訟法第247條、證交法第20條第1項至第3項、第20條之1第1項、公司法第23條第2項、民法第184條第1項後段、第2項及第185條規定（擇一），提起本件追加之訴，並聲明：㈠確認系爭投資人對復興航空公司有系爭損害額，及自106年6月6日起至清償止按週年利率5%計算之利息之債權存在；㈡林明昇、劉東明各應給付系爭投資人系爭損害額，及依序自106年6月7日、同年月8日起，均至清償日止，按週年利率5%計算之利息，並由原告受領之；㈢第一項確認對復興航空公司債權與前項所命給付部分，如其中一人履行後，他人於給付之範圍內，免給付義務；㈣第二項所命給付部分，請准依證券投資人及期貨交易人保護法（下稱投保法）第36條規定，免供擔保宣告假執行；如不能依該規定者，願供擔保請准宣告假執行（未繫屬本院部分，不予贅述）。
二、被告則以：系爭信託契約既未予公告、申報，自非證交法第20條第2項所規範之對象；系爭重訊於發布時，復興航空公司尚未停業或解散，林明昇仍積極尋求可能之資金，且該重訊非該條所規定之財務業務文件，林明昇、劉東明前經檢察官偵查後亦為不起訴處分確定。另劉東明未參與簽立系爭信託契約及發布系爭重訊，對之並不知情，均不構成為隱匿之行為。此外，系爭投資人買進復興航空公司股票及可轉換公司債乃其個人之投資決定，系爭損害額與系爭信託契約簽立未予公告或系爭重訊發布並無因果關係存在，且未排除其他市場干擾因素對於真實價格之影響等語，資為抗辯。答辯聲明：㈠原告追加之訴及假執行之聲請均駁回。㈡如受不利判決，願供擔保請准宣告免為假執行。
三、本院之判斷：
㈠、經查，復興航空為依證交法所規範之公開發行股票及可轉換公司債之公司，該公司於105年11月18日由董事長林明昇代表與葉大殷律師簽訂系爭信託契約，並於同日移轉信託財產12億元至信託財產專戶；同年月21日電子媒體為復興航空公司即將停業之相關報導，復興航空於同日13時24分發布否認之系爭重訊、20時16分發布重大訊息：「公告本公司11月22日停航一天」（下稱停飛重訊），嗣於翌（22）日第23屆第6次董事會決議追認系爭信託契約，及同日第23屆第7次董事會議決議通過解散、選任清算人，並授權董事長或其指定之人依法代表復興航空公司對外協商及處理解雇員工之一切事宜，以及於同日15時41分、19時31分發布解散重訊、部分資產交付信託重訊；林明昇及劉東明於前開期間分別擔任復興航空公司之董事長及總經理；復興航空公司於107年6月29日經臺灣士林地方法院（下稱士林地院）以106年度破字第21、28號裁定宣告破產，並選任李岳霖、賴麗真及林敏浩為該公司之破產管理人，嗣林敏浩經同院以107年度執字第8號裁定解任；系爭投資人於附表所載時間，買進復興航空公司普通股股票及可轉換公司債，渠等授與訴訟實施權予原告提起本件訴訟等情，為兩造不爭執 （原審卷三第111頁反面、本院第23號卷一第362頁、本院卷一第55至56、117至118頁），並有系爭信託契約暨信託專戶帳戶、停業報導、公司資訊觀測站公告（含系爭重訊、停飛重訊、解散重訊及部分資產交付信託重訊）、董事會會議記錄、訴訟實施權授與同意書及破產公告（士林地院106年度金訴字第4號卷〈下稱士院卷〉一第40、43至46、53、57至484頁、原審卷二第113至118頁反面、第192至194、199至200、209至212、246至247頁、卷三第145至146頁）足證，堪認屬實。
㈡、按有價證券之募集、發行、私募或買賣，有虛偽、詐欺或其他足使他人誤信之行為，對該有價證券之善意取得人因而所受之損害，應負賠償責任。證交法第20條第1項、第3項分別定有明文。所稱虛偽，係指陳述之內容或提供之訊息與客觀事實不符；所稱詐欺，係指施行詐術使人陷於錯誤；所稱其他足使他人誤信之行為，應指以虛偽、詐欺以外之行為，誤導他人而致他人之事實認知及意思決定，產生偏差（例如陳述之內容或提供之訊息缺漏不足）。而虛偽、詐欺之行為，本質上應屬故意（明知並有意使其發生）、間接故意（發生並不違背其本意），當然應負損害賠償責任，另重大過失則接近於故意，與其他使人誤信之行為（例如隱匿重要資訊或未依公開發行公司公開財務預測資訊處理準則編製財務預測），如對該有價證券之善意取得人或出賣人於作成取得或賣出有價證券決意過程造成重大影響，因而受有損害，均應令其負損害賠償責任，以符事理之平。又已依證交法發行有價證券之公司有發生對股東權益或證券價格有重大影響之事項，應於事實發生之日起2日內公告並向主管機關申報。所謂發生對股東權益或證券價格有重大影響之事項，有指重要備忘錄、策略聯盟或其他業務合作計畫或重要契約之簽訂、變更、終止或解除、改變業務計畫之重要內容…對公司財務或業務有重大影響者。此觀證交法第36條第3項第2款及證交法施行細則第7條第8款規定自明。
㈢、有關復興航空公司簽訂系爭信託契約及移轉信託財產一事未予公告及申報部分：
１、復興航空公司及林明昇因故意或重大過失未於法定期間內為上開公告及申報，應構成證交法第20條第1項之證券詐欺行為：
⑴、查系爭信託契約明載其信託目的為「消費者退票、退款」及
「員工薪資、資遣費及退休金」，信託財產各為6億元，總計12億元（原審卷二第113至118頁反面、第192頁），衡酌復興航空公司105年度第3季資產負債表及損益表（同卷第119至157頁），信託金額12億元占該公司該季合併資產負債表「現金及約當現金（即17億1,979萬3,000元，同卷第120頁背面）」之比例約69.78%、「權益（即57億6,757萬6,000元，同卷第121頁）」之比例約20.80%，並占該季合併綜合損益表「營業收入（即27億6,855萬5,000元，同卷第121頁背面）」之比例約43.34%，相較該公司當時財務狀況之比例甚重，且信託目的明確，簽約同日旋即移轉信託財產至信託專戶，益徵該契約之內容及信託金額對復興航空公司之財務、業務及股東權益影響重大，核屬證交法第36條第3項第2款規定應於事實發生之日起2日內公告並向主管機關申報之事項無訛。然林明昇為董事長並代表復興航空公司簽約，理應知悉依上開規定應於105年11月17日簽約起2日內將簽立系爭信託契約及移轉信託財產一事予以公告並申報，以公開使投資人知悉，卻未為之，遲至同年月22日19時31分始發布重大訊息：「本公司董事會通過部分資產交付信託」（原審卷二第194頁），顯有違證交法第36條第3項第2款規定，林明昇亦因此遭主管機關裁處罰鍰確定在案，此有裁處書、訴願決定書及法院判決（原審卷一第194至198頁反面、卷二第213至229頁、卷三第117至132頁、本院第23號卷一第339至358頁、卷二第17至27頁）可證。是以，復興航空公司及林明昇有隱匿簽訂系爭信託契約及移轉信託財產之重大資訊而足使他人誤信之故意或重大過失行為至明，自當該於證交法第20條第1項之證券詐欺行為。
⑵、被告辯稱105年11月17日簽訂系爭信託契約後，林明昇於同年
月22日董事會前仍積極尋求可能之資金，並未違反證交法第20條第1項規定等語，並舉臺灣臺北地方檢察署（下稱北檢）檢察官106年度偵續字第534號、107年度偵字第1853號不起訴處分書（本院卷二第267至283頁）為證。然刑事所為事實之認定，於獨立民事訴訟之裁判時本不受其拘束，且系爭信託契約之目的本係為該公司日後重整或解散之準備，期保障員工及旅客權益，並於簽約同日旋即將公司相當重大之資產12億元移轉至信託專戶，顯屬與股東權益及公司股票價格有重大影響之事項，自難以林明昇尚在尋求可能資金到位而遽認非為隱匿行為。是被告前開辯詞，委無足採。
２、劉東明未參與或知悉簽立系爭信託契約及移轉信託財產一事，就該事項未予公告及申報，應不負證交法第20條第1項至第3項、第20條之1第1項、公司法第23條第2項及民法第184條第1項後段、第2項規定之損害賠償責任：
⑴、原告主張劉東明為復興航空公司之總經理，至遲於105年11月
19日主管會議時已知悉系爭信託契約，而於當日或翌日（20日）負有公告、申報義務云云。劉東明固不否認有參與該主管會議討論，但否認其於該次會議時獲悉系爭信託契約之簽定及移轉信託財產。查，劉東明於前述刑案偵訊時陳稱於105年11月12日晚上11點25分出國至杜拜開會，至同年月17日晚上5點回國、18日上午8點被告知22日停飛乙事等語（本院卷二第326頁），堪認其確未參與簽立系爭信託契約事宜。
又參酌105年11月19、20日主管會議參與人即證人江許賢於偵訊時證稱：公司資金有一筆沒到位，正在努力，但有可能無法到位，公司營運有危機，週二（22日）可能停飛，若停飛要如何處理、因應，沒有提到停業，會議沒有作成永久停飛的結論，林明昇說週一（21日）還是有機會資金可能到位，但最壞的情況先討論；林明昇提及已經把員工薪資、資遣費、退休金及機票款，有關員工及旅客權益的資金信託，但沒說什麼時候信託；週一早上通知旅行社航班取消，而非停飛；該會議討論先取消週二航班1天，若週二董事會決議，會再正式發布永久取消或是恢復航班等語（本院卷三第121至141頁）；林明昇於偵訊時供稱：105年11月16日找律師討論清算、重整是什麼情況，交給董事會決定，葉律師建議無論重整或解散，銀行會將公司資金抵銷借款，沒有現金保障員工，要我提撥款項，我決定提撥12億元存入信託帳戶；19日會議告知可能重整或解散，劉東明建議參考威航經驗，基於安全考量，建議董事會當日取消全部航班，21日上午通知旅行社等語（本院卷三第147至172頁），可知，於105年11月19、20日主管會議係討論復興航空公司將於22日停飛1日之相關因應措施，尚難認劉東明於斯時已確實知悉系爭信託契約之簽訂及已移轉信託財產12億元至信託專戶。則原告僅以劉東明參與前開主管會議討論公司重整解散事宜，推認其知悉系爭信託契約之簽立及財產移轉事實，而有故意或過失為隱匿之行為，該當於證交法第20條第1項之行為（本院卷三第102頁），礙難採認。
⑵、原告另主張未將系爭信託契約及移轉信託財產予以公告、申
報而合於證交法第20條第2項規定云云。但按證交法第20條第2項規定，發行人依本法規定申報或公告之財務報告及財務業務文件，其內容不得有虛偽或隱匿之情事。依其文義，係指「依本法（證交法）」規定應申報或公告之財務報告及財務業務文件，且該已申報或公告之文件內容有虛偽或隱匿者而言；未經申報、公告或非依證交法或其授權訂定之法令規定所為申報或公告之財務業務文件，縱與公司財務業務有關，亦非本項規定所稱之財務業務文件。是系爭信託契約及移轉信託財產一事既未經公告、申報，縱與公司財務業務有關，亦難認係證交法第20條第2項所規範之對象。則原告上開主張，自無足採。
⑶、按故意以背於善良風俗之方法，加損害於他人者亦同。違反
保護他人之法律，致生損害於他人者，負賠償責任。但能證明其行為無過失者，不在此限。民法第184條第1項後段、第2項定有明文。又公司負責人對於公司業務之執行，如有違反法令致他人受有損害時，對他人應與公司負連帶賠償之責。公司法第23條第2項亦定有明文。劉東明固為復興航空公司總經理，且未將簽立系爭信託契約及移轉信託財產公告及申報，然其並未違反證交法第20條第1項、第2項規定，業如前述，即無故意背於善良風俗、違反保護他人之法律或執行業務違反法令之情事，則原告依上開規定請求劉東明負損害賠償責任，核屬無據。
㈣、有關系爭重訊部分：
１、復興航空公司及林明昇以系爭重訊否認報導內容，而隱匿復興航空公司停業之可能或使人誤信該公司維持正常營運，亦構成證交法第20條第1項之證券詐欺行為：
⑴、105年11月21日12時30分蘋果日報即時新聞報導，標題：「復
興航空遭爆將停業.興航：網路謠言」，內容：「《蘋果》讀者爆料，他有朋友在復興航空工作，是內湖總公司的客服，朋友早上說公司宣布停業，會把航班先鎖住，有客人問的話就先說系統異常，公司可能今明天會發新聞稿說明。讀者也爆料，復興航空今天下午將宣布自明天起停業，民航局相關官員上午已火速至復興了解，現在復興航空的官網上午全部航線在選擇後均顯示客滿。據了解，復興航空官網顯示公司系統目前正在維護，各通路皆暫停服務，造成不便敬請見諒。復興航空表示，是網路謠言，並沒有停業這件事，稍晚會發正式聲明稿說明。」等語（原審卷二第199頁），而系爭重訊之主旨：「澄清105.11.21蘋果即時網路新聞報導」、符合條款：「第49款」並說明：「本公司對於今（21）日網路對於營運流言，予以鄭重否認，絕無此事。」（同卷第200頁），而依證交所對有價證券上市公司重大訊息之查證暨公開處理程序105年12月13日修正前原條文第4條第1項第49款規定：「上市公司重大訊息，係指下列事項：…四十九、其他經董事會決議之重大決策、或對上市公司股東權益或證券價格有重大影響之情事者。」，核與證交法第36條第3項第2款規定「發生對股東權益或證券價格有重大影響之事項」相合，足徵系爭重訊係依前開規定所應發布之重訊無訛。
⑵、又查，復興航空公司於105年11月19、20日主管會議業已討論
公司將於22日停飛1日之相關因應措施處置；同年月21日13時24分發布否認停業之系爭重訊後，卻於同日20時16時發布22日停飛1天（原審卷二第209頁）；及於翌（22）日上午董事會會議議案為「因營運困難，擬議共商解決方案，提請討論。說明：尋求解決方案均未到位，目前及未來處境應如何解決，擬議共商解決方案。決議：主席徵詢出席董事充分發表意見，經綜整個意見後，主席提案解散，在場董事無異議通過」（同卷第193頁），同日15時41分發布解散重訊（同卷第210頁）及19時31分發布部分資產交付信託重訊（同卷第194、211頁），堪認系爭重訊之內容顯有隱匿復興航空公司將於105年11月22日停飛1日之重大訊息，及公司營運困難而有停業、解散、重整或清算之可能，其所為否認停業之系爭重訊，顯屬隱匿該公司停業之高度可能性或使人誤信該公司仍維持營運正常之證券詐欺行為。則復興航空公司及林明昇辯稱：系爭重訊於發布時，公司確實尚未停業或解散，依證交所要求發布予以澄清，為免股價波動、不正確消息於市場流傳云云，委無足採。
２、劉東明未參與或知悉系爭重訊之發布程序，就系爭重訊之發布應不負證交法第20條第1項至第3項、第20條之1第1項、公司法第23條第2項及民法第184條第1項後段、第2項規定之損害賠償責任：
⑴、被告固於原審陳稱：復興航空公司處理重訊處理單位為會計
部，由會計部擬稿送簽給主管、財務長、總經理後，公告申報，若非會計部可得知之事項，則由公關部擬稿送簽，不會特別經過董事長簽核，但會經過總經理等語（原審卷二第244頁反面）。然查，復興航空公司105年11月19、20日主管會議時，討論公司22日停飛1日之因應措施處置，並預計於21日上午為安排旅客轉機，通知旅行社與航空同業公司後，22日停飛訊息流傳出去，嗣後為新聞媒體輾轉得知，於21日中午12時出現前開蘋果新聞報導，因該報導勢必影響復興航空公司股價，證交所聯繫復興航空公司，要求須在盤中發布重大訊息澄清，楊炫儀將證交所要求轉達給陳逸潔，陳逸潔請示林明昇，林明昇表示伊還在與買家洽談，22日董事會決議後再說，公司目前維持現狀，陳逸潔依林明昇指示擬撰重大訊息內容，再將該內容以簡訊方式傳給楊炫儀，供財務部上傳證交所網站發布訊息等情，為林明昇、陳逸潔及楊炫儀供述在卷（本院卷三第147至172頁、原審卷三第85至86頁反面），並有手機簡訊畫面及系爭重訊之內部簽核資料（105年度他字第11206號偵查卷㈢第122頁、卷㈣第186至187頁）可證，足見系爭重訊非依公司內部簽核程序經劉東明簽核後發布，自難認劉東明有參與或知悉系爭重訊之發布程序。則原告遽認劉東明就系爭重訊之發布亦應負責云云，核無可採。
⑵、因此，劉東明未參與或知悉系爭重訊之發布程序，尚難逕認
其有故意或重大過失為隱匿復興航空公司停業之可能或使人誤信該公司維持正常營運之行為，而不該當於證交法第20條第1項之證券詐欺行為，亦非為同條第2項之行為人，自未有違反證交法上開規定之行為，而不構成有故意背於善良風俗之行為或違反法令或違反保護他人法律之行為。則原告依首開規定請求劉東明負損害賠償責任，核屬無據。
㈤、復興航空公司及林明昇應依證交法第20條第1項及第3項規定負系爭損害額之賠償責任：
１、按證交法第20條第1項規定：「有價證券之募集、發行或買賣，不得有虛偽、詐欺或其他足致他人誤信之行為。」、第3項規定：「違反第1項規定者，對於該有價證券之善意取得人或出賣人因而所受之損害，應負賠償之責。」參酌前開規定立法意旨，乃在踐行資訊公開原則，責令資訊提供之相關人等確保其應提供或所提供之資訊正確無誤。因此，只要就有價證券之募集、發行、私募或買賣有虛偽詐欺或足致他人誤信之情事，即屬違反證交法第20條第1項規定。凡參與從事該等行為者，即應課以同條第3項之賠償責任。尤其證交法第20條第1項，乃是一般的反詐欺條款，其性質為侵權行為之類型，自應解為凡參與詐欺行為之人，均屬責任主體始稱妥適。復參證交法第20條第1項係參考美國1934年證券交易法section 10 (b)）及Rule10b-5規定而來，而美國前揭條文規定，乃著眼於特定文件之範圍與特定之不法行為，就賠償主體則未有任何限制，亦即「任何人」只要違反該等條文之規定即應負民事賠償責任，對照我國證交法第20條規定，乃有相類之條文結構及相同之規範目的，就此自亦應為相同之解釋適用，無予特別限制之理。是不論從立法意旨，或從比較法的觀點，證交法第20條第1項之損害賠償責任當無責任主體之限制，凡為虛偽、詐欺或其他足使他人誤信之行為者，對於善意投資人因此所受之損害，均應依該條第3項規定負損害賠償責任。則復興航空公司及林明昇分別為該公司股票之發行人及負責人，渠等隱匿簽立系爭信託契約及移轉信託財產乙事，以及系爭重訊隱匿復興航空公司高度可能停業之事實，均足使他人誤信該公司正常營運，自應依證交法第20條第1項及第3項規定對本件善意投資人負損害賠償責任。故復興航空公司及林明昇辯稱：渠等非有價證券之買賣人，不適用證交法第20條云云，於法不合。至原告另依證交法第20條第2項、第20條之1第1項、公司法第23條第2項及民法第184條第1項後段、第2項規定，請求復興航空公司及林明昇負損害賠償責任，本院無庸再予審酌，附此敘明。
２、又按證券市場乃企業與社會大眾資金流通及資本形成之主要平台，企業藉由此一市場，得以發行有價證券籌措長期且穩定之資金，社會大眾亦可經由此市場購買企業所發行之有價證券，以分享企業經營之成果。而證券市場之證券價格形成，理論上係由供需雙方需求之市場機能運作決定，投資人無法單憑證券之外觀決定該證券是否有投資之價值，市場上理性投資人係就發行人揭露之過往經營績效、資產負債表、財務狀況等資訊及個體經濟與總體經濟之前景、個別證券以往走勢表現，作成投資決策，但我國目前之證券交易市場，屬淺碟式之型態，散戶投資人為數眾多，習性喜追逐小道消息或聽信耳語，易使不實消息，充斥流傳於市場之間，致使投資人作成錯誤之判斷，倘有心人故意或重大過失隱匿或發布不實之資訊，將破壞證券市價透過誠實公開資訊進行交易之機能，導致投資人誤判投資標的之價格而作出交易之決定，如因此受損害衍生賠償事件，鑒於證券交易市場之複雜性與專業性，衡量危險領域理論、蓋然性理論、武器平等原則及誠信原則等因素，就受害之投資人交易因果關係之舉證責任，應依民事訴訟法第277條但書之規定降低其證明度，俾符合資本市場之本質，並達成發展國民經濟、保障投資之目的（證交法第1條規定參照）。故證券市場之交易價格係市場投資人就市場相關資訊判斷而形成，個別投資人縱未取得特定資訊，亦因信賴市場機制決定之市場價格進行交易，自宜推定投資人之交易與不實資訊間存有交易因果關係，則主張因證券詐欺受有損害之原告請求損害賠償時，如能證明證券詐欺行為存在及其係於證券詐欺行為之後始為證券交易之事實，即應推定其投資決定與該詐欺行為間有交易因果關係，被告欲否定該交易因果關係，應提出反證推翻之。
３、查，復興航空公司於105年11月22日15時41分發布解散重訊及同日19時31分發布部分資產交付信託重訊，嗣於翌（23）日至106年1月11日（復興航空公司股東會決議通過解散案）為止，股價由4.68元/股（開盤價）下跌至0.69元/股（106年1月10日收盤價），顯見上開重訊對復興航空公司證券價格及股東權益影響重大。依上說明，原告主張系爭投資人因上開隱匿行為而買賣復興航空公司股票及可轉換債，並因買賣與持有有價證券受有損害，核屬有據。至復興航空公司及林明昇辯稱原告並未證明系爭投資人受有損害，及該隱匿行為與該損害間之因果關係云云。惟倘隱匿行為遭揭露後明顯股價下跌，依表見證明、蓋然性證明之法則，即得推定該隱匿行為造成投資人之損害，與投資人之損失間具因果關係，上開辯解自不足採。
４、本件損害賠償數額之計算：
⑴、按當事人已證明受有損害而不能證明其數額或證明顯有重大
困難者，法院應審酌一切情況，依所得心證定其數額，民事訴訟法第222條第2項定有明文。我國證交法除於第157條之1就內線交易損害賠償之計算定有規定外，其餘就證交法第20條規定損害賠償範圍、數額計算，均無明文。然股價下跌之損失，固有由於隱匿重要資訊或財務報告不實等詐欺因素所造成者，亦有由於詐欺以外等其他市場因素造成者，此種損失是否均得請求賠償，學說及實務有不同見解，而各有主張應依毛損益法或淨損差額法。依毛損益法而言，不論差額係不實財報引起或其他市場因素所造成，賠償義務人均應承受股價下跌之結果而負責賠償；蓋投資人若知悉遭隱匿之重要資訊者，根本不會作成自發行市場或交易市場買受股票之決定，故認為賠償義務人應賠償投資人因作成投資而買受股票之全部損失。倘依淨損差額法，賠償義務人僅賠償因隱匿重要資訊因素造成之股價損失，即股票「真實價值」及「買價或賣價」間之差額，至於市場因素造成之股價下跌不在賠償範圍。然而，淨損差額法所謂「股票真實價格」究應如何決定，法無明文規定，斟酌股票交易在每1分甚或每1秒之交易價額均有差異，此項損害之計算，如仍責由請求權人舉證證明其等於每筆股票購入時之確實數額，顯有重大困難。
⑵、再者，復興航空公司於證交所之分類屬於航運業類股，該類
股及大盤股價自105年11月22日起至105年12月6日期間並無明顯漲跌（本院第23號卷一第409至411頁），可見當時國內外應無影響復興航空公司價格之因素，惟自105年11月22日15時復興航空公司發布解散重訊後之翌（23）日起至同年12月6日，其有價證券價格即一路下跌（同卷頁），足見復興航空公司之有價證券價格下修程度遠逾同時期之同業與大盤。是復興航空公司股票及可轉換債價格急遽下跌係因復興航空公司及林明昇隱匿105年11月17日簽立系爭信託契約及移轉信託財產，以及同年月22日發布否認停業之系爭重訊，造成資訊不對稱，嚴重影響市場公平性及透明度。則原告主張復興航空公司如依法揭露前開重要資訊，投資人於105年11月21日當無以斯時價格買進復興航公司有價證券等語，即屬有據。而復興航空公司及林明昇復未提出該公司股價下跌，係因國內外政經情勢、金融局勢等非關該等隱匿行為所致之說明，即一再以各授權人應舉證證明其等於每筆股票購入時之每日真實價格，否則即無認有損害云云，顯失公平。況前開隱匿行為，正常理性之投資人若知悉復興航空公司真實之財務及業務狀況，應無意願買受該公司股票。是本院認為系爭投資人因前開隱匿行為所受股價下跌之損失，應採取前開毛損益法計算損害，始符公允。
⑶、爰審酌市場消化反應不實資訊後所認定之交易價值，得以不實資訊揭露後一定期間之平均股價為擬制。原告執此主張復興航空公司股票之真實價格應以105年11月23日起至同年12月6日止10個交易日之收盤平均價格3.383元為擬制；可轉換債之真實價格應以105年11月23日起至同年12月6日止（成交紀錄僅有3日）收盤平均價57.866元為擬制，尚稱妥適。本院斟酌股票交易在每1分甚或每1秒之交易價額均有差異，此項損害之計算，如仍責由原告舉證證明其確實數額，顯有重大困難，而其已在客觀上可能之範圍內提出證據，而依上開證物，原告主張投資人因本件不實資訊，致各受有其買入股價、可轉換債價格與擬制真實價格（即股票價格為3.383元、可轉換債價格為57.866元）價差之跌價損失，計算如系爭損害額（詳如附表「所受損害」及「卷證出處」欄），應屬可採。
四、綜上所述，原告依民事訴訟法第247條、證交法第20條第1項及第3項規定，訴請確認系爭投資人對於復興航空公司有系爭損害額及自106年6月6日（即起訴狀繕本送達該公司翌日，見士院卷二第12頁）起至清償日止，按週年利率5%計算利息之債權存在；林明昇應給付系爭投資人系爭損害額，及自106年6月7日（即起訴狀繕本送達林明昇翌日，見士院卷二第13頁）起至清償日止，按週年利率5%計算之利息，並由原告受領之；暨上開所確認之債權，與命林明昇給付部分，如其中一人履行後，他人於給付之範圍內，免給付義務，為有理由，應予准許。另原告依證交法第20條第1項至第3項、第20條之1第1項、公司法第23條第2項及民法第184條第1項後段、第2項規定，請求劉東明應給付爭投資人系爭損害額，及自106年6月8日起至清償日止，按週年利率5%計算之利息，並由原告受領之，則為無理由，不應准許，其假執行之聲請亦失所附麗，應併予駁回。
五、又保護機構依第28條規定提起訴訟或上訴，釋明在判決確定前不為執行，恐受難以抵償或難以計算之損害者，法院應依其聲請宣告准予免供擔保之假執行，為投保法第36條所明定。經查，林明昇誤導投資大眾，致投資大眾損失金額龐大，嚴重擾亂社會金融秩序，原告主張於本件判決確定前不為執行，恐受難以抵償或難以計算之損害，應認已有相當之釋明，爰依投保法第36條規定，准予免供擔保為假執行，並依林明昇聲請酌定相當擔保金額准予宣告免為假執行。
六、本件事證已臻明確，兩造其餘之攻擊或防禦方法及所用之證據，經本院斟酌後，認為均不足以影響本判決之結果，爰不逐一論列，附此敘明。
七、據上論結，本件追加之訴為一部有理由、一部無理由，判決如主文。中 華 民 國 115 年 4 月 21 日
民事第七庭
審判長法 官 林翠華
法 官 藍家偉法 官 饒金鳳正本係照原本作成。
如不服本判決，應於收受送達後20日內向本院提出上訴書狀，其未表明上訴理由者，應於提出上訴後20日內向本院補提理由書狀（均須按他造當事人之人數附繕本），上訴時應提出委任律師或具有律師資格之人之委任狀；委任有律師資格者，另應附具律師資格證書及釋明委任人與受任人有民事訴訟法第466條之1第1項但書或第2項所定關係之釋明文書影本。
中 華 民 國 115 年 4 月 23 日
書記官 陳泰寧附表：
編號 授與訴訟實施權之投資人 買進證券之種類 買進日期 買進時間在105年11月21日13時24分29秒前/後 所受損害金額 （即買進價格與擬制真實價格之差額×買進之股數） （元） 卷證出處 1 許友嘉 普通股 105年11月21日 前 25,995 士院卷一第185至185頁 2 姚力 普通股 105年11月21日 前 51,510 士院卷一第186至188頁 3 陳淑君 普通股 105年11月21日 後 9,085 士院卷一第189至191頁 4 張伯森 普通股 105年11月21日 前 3,704 士院卷一第192至194頁 5 鄒治群 普通股 105年11月21日 前 27,705 士院卷一第195至197頁 6 陳伯銘 普通股 105年11月21日 前 17,170 士院卷一第198至200頁 7 曾啓明 普通股 105年11月21日 前 34,340 士院卷一第201至203頁 8 高浩鈞 普通股 105年11月21日 前 8,485 士院卷一第204至206頁 9 馮連盛 普通股 105年11月21日 前 47,305 士院卷一第207至209頁 10 張雅婷 普通股 105年11月21日 前 5,001 士院卷一第210至212頁 11 林建昌 普通股 105年11月21日 前 55,584 士院卷一第213至215頁 12 鄭汶佳 普通股 105年11月21日 前 1,727 士院卷一第216至218頁 13 童友朝 普通股 105年11月21日 前 100,545 士院卷一第219至221頁 14 盧泰勇 普通股 105年11月21日 前 9,035 士院卷一第222至224頁 15 陳泰吉 普通股 105年11月21日 前 8,785 士院卷一第225至227頁 16 游朝欽 普通股 105年11月21日 前 8,728 士院卷一第228至230頁 17 謝宗良 普通股 105年11月21日 前 14,913 士院卷一第231至233頁 18 葉克儉 普通股 105年11月21日 前 185,592 士院卷一第234至236頁 19 江駿宏 普通股 105年11月21日 前 5,721 士院卷一第237至239頁 20 江峻銘 普通股 105年11月21日 前 3,414 士院卷一第240至242頁 21 陳明生 普通股 105年11月21日 前 144,660 士院卷一第243至245頁 22 蔡俊賢 普通股 105年11月21日 前 5,721 士院卷一第246至248頁 23 楊善 普通股 105年11月21日 前 35,620 士院卷一第249至251頁 24 黃彥榮 普通股 105年11月21日 前 67,086 士院卷一第252至254頁 25 郭金山 普通股 105年11月21日 前 16,870 士院卷一第255至257頁 26 李智隆 普通股 105年11月21日 前 34,940 士院卷一第258至260頁 27 張天生 普通股 105年11月21日 前 34,820 士院卷一第261至263頁 28 周秀春 普通股 105年11月21日 前 1,977 士院卷一第264至266頁 29 陳文昌 普通股 105年11月21日 前 25,755 士院卷一第267至269頁 30 謝麗娟 普通股 105年11月21日 前 3,454 士院卷一第270至272頁 31 新竑亮實業股份有限公司 普通股 105年11月21日 後 454,250 士院卷一第273至276頁 32 陳亦凡 普通股 105年11月21日 後 36,340 士院卷一第277至279頁 33 楊益宗 普通股 105年11月21日 後 3,634 士院卷一第280至282頁 34 邱世弘 普通股 105年11月21日 前 10,422 士院卷一第283至285頁 35 徐鎮華 普通股 105年11月21日 前 3,334 士院卷一第286至288頁 36 羅啓盛 普通股 105年11月21日 前 30,499 士院卷一第289至291頁 37 鄭聖勳 普通股 105年11月21日 前 15,266 士院卷一第292至294頁 38 熊慧嫻 普通股 105年11月21日 前 4,971 士院卷一第295至297頁 39 左涵瀧 普通股 105年11月21日 前 1,657 士院卷一第298至300頁 40 黃江平 普通股 105年11月21日 前 16,570 士院卷一第301至303頁 41 蔡宗憲 普通股 105年11月21日 前 67,395 士院卷一第304至306頁 42 黃裔 普通股 105年11月21日 前 12,099 士院卷一第307至309頁 43 吳以廷 普通股 105年11月21日 前 23,621 士院卷一第310至312頁 44 鄭藶辰 普通股 105年11月21日 前 5,301 士院卷一第313至315頁 45 李玫杞 普通股 105年11月21日 前 30,575 士院卷一第316至318頁 46 徐泰爗 普通股 105年11月21日 前 6,628 士院卷一第319至321頁 47 林昆鴻 普通股 105年11月21日 前 18,820 士院卷一第322至324頁 48 蔡佑展 普通股 105年11月21日 前 8,285 士院卷一第325至327頁 49 鄭旭珍 普通股 105年11月21日 前 8,285 士院卷一第328至330頁 50 張簡圭玉 普通股 105年11月21日 後 54,510 士院卷一第331至333頁 51 黃平輝 普通股 105年11月21日 前 34,340 士院卷一第334至336頁 52 葉崴 普通股 105年11月21日 前 99,420 士院卷一第337至339頁 53 吳益豐 普通股 105年11月21日 前 33,140 士院卷一第340至342頁 54 林全洲 普通股 105年11月21日 前 16,720 士院卷一第343至345頁 55 顏嘉良 普通股 105年11月21日 前 17,370 士院卷一第346至348頁 56 宋佩綾 普通股 105年11月21日 前 1,657 士院卷一第349至351頁 57 劉欽炎 普通股 105年11月21日 前 37,440 士院卷一第352至354頁 58 周建宏 普通股 105年11月21日 前 18,170 士院卷一第355至357頁 59 郭居恒 普通股 105年11月21日 前 28,245 士院卷一第358至360頁 60 吳治樑 普通股 105年11月21日 後 9,085 士院卷一第361至363頁 61 黃瀞儀 普通股 105年11月21日 前 37,140 士院卷一第364至366頁 62 陳劉菊蘭 普通股 105年11月21日 前 35,540 士院卷一第367至369頁 63 朱于威 普通股 105年11月21日 前 18,887 士院卷一第370至372頁 64 呂陳惠貞 普通股 105年11月21日 前 5,001 士院卷一第373至375頁 65 林佳仕 普通股 105年11月21日 前 62,295 士院卷一第376至378頁 66 施柏弘 普通股 105年11月21日 前 1,657 士院卷一第379至381頁 67 呂宜亭 普通股 105年11月21日 前 5,001 士院卷一第382至384頁 68 胡珮甄 普通股 105年11月21日 前 89,850 士院卷一第385至387頁 69 張樹英 普通股 105年11月21日 前 1,727 士院卷一第388至390頁 70 張信盛 普通股 105年11月21日 前 33,240 士院卷一第391至393頁 71 陳麗晶 普通股 105年11月21日 前 3,364 士院卷一第394至396頁 72 吳泓諭 普通股 105年11月21日 前 33,240 士院卷一第397至399頁 73 楊昱宏 普通股 105年11月21日 前 17,370 士院卷一第400至402頁 74 陳雪娥 普通股 105年11月21日 前 124,275 士院卷一第403至405頁 75 鄭普仁 普通股 105年11月21日 前 17,170 原審卷一第225至226頁 76 李宜德 普通股 105年11月21日 前 3,334 原審卷一第226頁背面至第227頁 77 柯忠澤 普通股 105年11月21日 前 33,140 原審卷一第228至29頁 78 蘇建宇 普通股 105年11月21日 前 7,228 原審卷一第229頁背面至第230頁 79 李茂濱 普通股 105年11月21日 前 1,757 原審卷一第231至232頁 80 黃永吉 普通股 105年11月21日 前 16,570 原審卷一第232頁背面至第233頁背面 81 蔡雪子 普通股 105年11月21日 前 10,295 原審卷一第234至235頁 82 李建榮 普通股 105年11月21日 前 75,000 原審卷一第235頁背面至第236頁背面 83 黃詩容 普通股 105年11月21日 前 5,451 原審卷一第237至238頁 84 黃麗云 普通股 105年11月21日 前 49,710 原審卷一第238頁背面至第239頁背面 85 王育才 普通股 105年11月21日 前 123,266 原審卷一第240至241頁 86 洪綺蓮 普通股 105年11月21日 前 31,066 原審卷一第241頁背面至第242頁背面 87 蘇鈺庭 普通股 105年11月21日 前 18,470 原審卷一第243至244頁 88 徐國超 普通股 105年11月21日 前 36,933 原審卷一第244頁背面至第245頁背面 89 謝佩蓉 普通股 105年11月21日 前 3,524 原審卷一第246至247頁背面 90 劉俊顯 普通股 105年11月21日 前（計10筆） 71,890 原審卷一第232頁背面至第233頁背面 後（計1筆） 18,170 91 趙文志 普通股 105年11月21日 前 17,660 原審卷一第249至250頁 92 張世華 普通股 105年11月21日 前 1,657 原審卷一第250頁背面至第251頁背面 93 蔡宏欣 普通股 105年11月21日 前 3,334 原審卷一第252至253頁 94 謝侑霖 普通股 105年11月21日 前 2,027 原審卷一第253頁背面至第254頁背面 95 楊佩釧 普通股 105年11月21日 前 3,314 原審卷一第255至256頁 96 王正偉 普通股 105年11月21日 前 3,594 原審卷一第256頁背面至第257頁背面 97 唐建興 普通股 105年11月21日 前 157,360 原審卷一第258至259頁背面 98 胡毓安 普通股 105年11月21日 前 35,740 原審卷一第260至261頁 99 施庭堯 普通股 105年11月21日 前 3,394 原審卷一第261頁背面至第262頁背面 100 簡倍新 普通股 105年11月21日 前 5,661 原審卷一第263至264頁 101 朱映輝 普通股 105年11月21日 後 9,085 原審卷一第265至266頁 102 林志謙 普通股 105年11月21日 前 108,514 原審卷一第266頁背面至第267頁背面 103 郭俊志 普通股 105年11月21日 3,374 3,374 原審卷一第268至269頁 104 陳萬福 普通股 105年11月21日 前 4,971 原審卷一第269頁背面至第270頁背面 105 陳映齊 普通股 105年11月21日 前 3,414 原審卷一第271至272頁 106 薛尊仁 普通股 105年11月21日 前 3,314 原審卷一第272頁背面至第273頁背面 107 戴錫桔 普通股 105年11月21日 前 156,660 原審卷一第274至275頁 108 黃宗賢 普通股 105年11月21日 前 34,140 原審卷一第275頁背面至第276頁背面 109 江佳陽 普通股 105年11月21日 前 3,704 原審卷一第277至278頁 110 賴政輝 普通股 105年11月21日 前 7,338 原審卷一第278頁背面至第279頁背面 111 謝韋成 普通股 105年11月21日 前 7,068 原審卷一第280至281頁 112 張麗紅 普通股 105年11月21日 前 10,385 原審卷一第281頁背面至第282頁背面 113 陳建廷 普通股 105年11月21日 前 17,470 原審卷一第283至284頁 114 周明慶 普通股 105年11月21日 前 17,670 原審卷一第284頁背面至第285頁背面 115 楊凱翔 普通股 105年11月21日 前 5,081 原審卷一第286至287頁 116 黃昱媁 普通股 105年11月21日 前 1,677 原審卷一第287頁背面至第288頁背面 117 曾敬德 普通股 105年11月21日 前 52,290 原審卷一第289至290頁 118 卜明進 普通股 105年11月21日 前 66,280 原審卷一第290頁背面至第291頁背面 119 黃淑卿 普通股 105年11月21日 前 49,710 原審卷一第292至293頁 120 徐泰煒 普通股 105年11月21日 前 17,520 原審卷一第293頁背面至第294頁背面 121 陳茂源 普通股 105年11月21日 前 165,700 原審卷一第295至296頁 122 洪金發 普通股 105年11月21日 前 3,834 原審卷一第296頁背面至第297頁背面 123 林明欽 普通股 105年11月21日 前 16,570 原審卷一第298至299頁 124 楊敏 可轉換公司債 105年11月21日 前 38,434 原審卷一第300至301頁 125 李月琴 可轉換公司債 105年11月21日 前 589,010 原審卷一第301頁背面至第302頁背面 126 謝翰忠 可轉換公司債 105年11月21日 前 270,338 原審卷一第303至304頁 總計 4,992,149